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中國(guó)城鄉(xiāng)并未直接協(xié)議受讓股東股票，而是采用部分要約收購(gòu)方式，主要是為了規(guī)避觸發(fā)全面要約收購(gòu)。 改旗易幟投入央企懷抱的水處理龍頭碧水源(300070)（300070.SZ），近日再添新一輪資本運(yùn)作。 7月26日晚間公告，碧水源控股股東中國(guó)城鄉(xiāng)控股集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)城鄉(xiāng)”）向除收購(gòu)人及其一致行動(dòng)人以外的碧水源全體股東發(fā)出的部分要約收購(gòu)，要約價(jià)格為6.00元/股，要約收購(gòu)股份數(shù)量為4.07億股，合計(jì)斥資24.4億元，增持公司股比11.23%。 此前的2019年至2021年，中國(guó)城鄉(xiāng)與一致行動(dòng)人中交基金通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、非公開發(fā)行等措施，合計(jì)持有上市公司22.17%股票，并通過(guò)表決權(quán)委托持有碧水源2.80億股，即7.74%股權(quán)相應(yīng)表決權(quán)，合計(jì)控股公司29.90%。 在本輪要約收購(gòu)?fù)瓿珊?，中?guó)城鄉(xiāng)及一致行動(dòng)人將進(jìn)一步提升控股率至33.40%。 對(duì)于發(fā)出要約收購(gòu)的目的，公告指出，收購(gòu)人看好上市公司未來(lái)發(fā)展前景，擬通過(guò)本次要約收購(gòu)增加所持有的上市公司持股比例，發(fā)揮混合所有制優(yōu)勢(shì)，借助中國(guó)城鄉(xiāng)及中交集團(tuán)的資源和實(shí)力優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)上市公司業(yè)務(wù)發(fā)展，增強(qiáng)上市公司競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的放大效應(yīng)。 “已經(jīng)獲得接近30%股權(quán)的上市公司大股東，一般來(lái)說(shuō)沒(méi)有動(dòng)力將控制權(quán)進(jìn)一步提高”，一位常年參與并購(gòu)重組項(xiàng)目的投行人士告訴記者，只有一些存在30%股權(quán)“一票決定制”公司，股東才有可能出于控制權(quán)的考慮加大控股比例。但顯然碧水源并沒(méi)有這樣的公司章程。 若非出于控制權(quán)的考量，那么，中國(guó)城鄉(xiāng)發(fā)出要約收購(gòu)的目的又是什么？ 股東頻繁套現(xiàn) 根據(jù)7月22日碧水源披露的《業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾進(jìn)展事項(xiàng)》，2019年5月、6月及2021年3月，公司股東，前董事長(zhǎng)兼實(shí)際控制人文劍平、前副董事長(zhǎng)劉振國(guó)、前公司監(jiān)事主席陳亦力、前監(jiān)事周念云四人，與當(dāng)前公司控股股東中國(guó)城鄉(xiāng)分別簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》并約定了業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾。 此后，碧水源因業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)觸發(fā)了補(bǔ)償義務(wù)。截至前述公告日，四人應(yīng)償業(yè)績(jī)承諾總計(jì)10.03億元，其中仍待償業(yè)績(jī)承諾4.584億元，文劍平、劉振國(guó)、陳亦力、周念云的待償金額分別為3.01億元、1.3億元、1628萬(wàn)元和1072萬(wàn)元。另外，劉振國(guó)此前業(yè)績(jī)補(bǔ)償款由其前妻王雪芹代付，代付金額為2.02億元。 文劍平、王雪芹截至目前均為公司前十大流通股股東，且均于今年不斷套現(xiàn)公司股票，碧水源股價(jià)因此受累，今年深度下挫近三成，最低跌至4.14元。 今年6月17日，碧水源公告，文劍平持股再度被司法凍結(jié)。文劍平當(dāng)前持有公司股票4.01億股，占股11.08%，但累計(jì)質(zhì)押、凍結(jié)股票2.12億股，占股5.85%。同一天，文劍平提前終止了本輪減持計(jì)劃。 補(bǔ)償義務(wù)人資信情況堪憂，但要約收購(gòu)卻是一針強(qiáng)心劑。截至7月27日收盤，碧水源日內(nèi)收漲9.96%，股價(jià)回升至5.63元。 “很多要約收購(gòu)到最后都是不成功的，一般臨近要約限期時(shí)，市價(jià)對(duì)要約價(jià)格的價(jià)差都會(huì)收斂甚至超越，導(dǎo)致散戶最后時(shí)刻往往沒(méi)有動(dòng)力參與要約收購(gòu)，”前述投行人士告訴記者，“但若重要股東參與要約收購(gòu)，其既能確保要約收購(gòu)最終成行，也能激活二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性，這樣一定程度上也有利于股東套現(xiàn)并償還業(yè)績(jī)補(bǔ)償?！? 另外，該投行人士也指出，中國(guó)城鄉(xiāng)并未直接協(xié)議受讓前述股東股票，而是采用部分要約收購(gòu)方式，主要是為了規(guī)避觸發(fā)全面要約收購(gòu)。 “由于中國(guó)城鄉(xiāng)持股比例接近30%，因此大額協(xié)議轉(zhuǎn)讓將觸發(fā)全面要約收購(gòu)。雖然一般情況下公司股東大會(huì)會(huì)豁免全面要約，但作為收購(gòu)方仍需匹配相應(yīng)的能力，才被允許觸發(fā)整個(gè)事項(xiàng)。”該人士告訴記者。 盤活資產(chǎn) “碧水源在一些鄉(xiāng)鎮(zhèn)的項(xiàng)目因?yàn)橘Y金鏈的問(wèn)題無(wú)法推進(jìn)，項(xiàng)目出現(xiàn)很多爛尾，所以才導(dǎo)致近半數(shù)預(yù)期收益無(wú)法回收，”一位熟悉碧水源業(yè)務(wù)人士告訴記者，“公司融資潛力系于股價(jià)，不論是股權(quán)還是債權(quán)融資，股價(jià)都是擔(dān)保品，因此沒(méi)有投資人的公司很難被盤活?！? 2019年，A股環(huán)保企業(yè)相繼出現(xiàn)流動(dòng)性困境，包括多家公司邀入國(guó)資背景企業(yè)背書。2019年7月，碧水源實(shí)際控制人文劍平等四人向中國(guó)城鄉(xiāng)轉(zhuǎn)讓3.2億股股票，后者成為公司戰(zhàn)略投資者。2021年12月，中國(guó)城鄉(xiāng)借增發(fā)4.69億股并獲授權(quán)表決的方式，累計(jì)獲得公司29.90%股權(quán)，并替代文劍平成為控股股東。 不過(guò)，若參照彼時(shí)定增價(jià)格7.72元/股，中國(guó)城鄉(xiāng)定增投資已然出現(xiàn)較大浮虧。 曾經(jīng)近千億市值的碧水源，因其膜法污水處理技術(shù)獨(dú)樹一幟，一度是市場(chǎng)備受推崇的環(huán)保技術(shù)型企業(yè)。 首創(chuàng)證券曾在研報(bào)中指出，碧水源在膜技術(shù)應(yīng)用于水處理的工藝技術(shù)、膜組器設(shè)備技術(shù)和膜材料制造技術(shù)三大關(guān)鍵領(lǐng)域全面擁有核心技術(shù)與自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，并成功地投入了大規(guī)模生產(chǎn)與應(yīng)用，關(guān)鍵性的核心技術(shù)處于行業(yè)領(lǐng)先水平。公司是世界上少數(shù)可大規(guī)模生產(chǎn)PVDF帶襯增強(qiáng)型中空纖維膜的公司之一，且產(chǎn)量居國(guó)際前列；同時(shí)，公司可以將污水通過(guò)自主創(chuàng)新的“MBR-DF”技術(shù)直接處理為地表水II類或III類的高品質(zhì)再生水，是國(guó)內(nèi)唯一擁有該技術(shù)并完成大規(guī)模工程應(yīng)用的高科技企業(yè)。 今年5月，碧水源還中標(biāo)五礦鹽湖公司青海膜法提鋰項(xiàng)目，被認(rèn)為有望無(wú)縫拼接進(jìn)入新能源上游領(lǐng)域。 雖然相關(guān)技術(shù)成熟度較高，但因PPP業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，導(dǎo)致公司承擔(dān)了大量前置成本和流動(dòng)性負(fù)擔(dān)。 2017年11月，財(cái)政部發(fā)布的“92號(hào)文”，對(duì)不符合規(guī)范要求的地方PPP項(xiàng)目進(jìn)行集中清理。而在PPP項(xiàng)目限流后，碧水源融資環(huán)境進(jìn)一步惡化，有息負(fù)債壓力激增。 在邀入中交系成為控股股東后，碧水源有息負(fù)債壓力略有減輕，但總體量仍然巨大，其他股權(quán)融資手段難以啟動(dòng)。 2021年年報(bào)顯示，碧水源短期借款與應(yīng)付票據(jù)、賬款金額合計(jì)54.1億元，長(zhǎng)期借款181.69億元，利息費(fèi)用10.30億元。此外，公司應(yīng)收賬款96.85億元，對(duì)外擔(dān)保達(dá)326億元，占2021年末凈資產(chǎn)達(dá)到129.21%。